昨日までの日本株の下落では、国内主要銘柄の下落幅の大きさが目を引いた。
これは、円高を喜べない2種類の投資家がかかわっているのではないか。

誤解のないよう断わっておくが、円安にも円高にもそれぞれ良い面・悪い面がある。
片方だけを取り上げるのは間違いだ。
その上で、為替が日本株の相場にどう影響するかをおさらいしよう。

円安・株高はどれだけホンモノか？

円高を喜べない1つ目のタイプは国内投資家全般。
彼らは円安で買い、円高で売る条件反射が身についている。

そもそも日本人は極度に円安を好む傾向がある。
重商的な考えから、円安は善で円高は悪という先入観にとらわれている。
外需企業の業績が円安で改善する傾向があるのも一因。
それが現実のものか、評価上のものかは関係ない。

外需企業の業績が円安で改善するのには主に2つの要因がある。
1つは本質的な要因：　輸出の量が増え、利ザヤが改善する場合だ。
これは、真実のプラスとなりうる。
円安では輸出の利ザヤが改善しやすい。
輸出量が増えるのも本質的なプラスだが、実際には量が多くは増えないことが実証されている。

もう1つは評価上の要因：　海外セグメントの利益が円建てで大きく換算されること。
しかし、これは真実の改善とはいいがたい。

特に近時のように急激な円安が起こった場合は注意が必要だ。
円の価値が（対ドルだけでなく）急低下した。
そもそも日本企業の多くは円資産を多く持っているから、その価値の目減りを悲しむべきではないか。
円建てでは業績が改善していても、外貨や購買力平価等に換算したら縮小している場合もあろう。
円建てで数%の経済成長が実現したと喜んでいる一方で、円の価値が数十%下落した時期を思い出せば同じことだ。
これは豊かになったとは言わない。

先週から、日本株の名目株価は大きく下げた。
しかし、一方で円高も進んだ。
すべてをオフセットすることは到底できないが、それでも日本株の価値下落は円高の分オフセットされたと考えるべきだ。
こうした話は、投資家が常にある種の貨幣錯覚にとらわれていることと関係している。

円高妙味を放棄していた投資家

さて、問題なのはもう1つのタイプの投資家、外国投資家である。
彼らには貨幣錯覚はない。
海外投資では、常に対象通貨の価値を意識するからだ。
ところが、今回、彼らの多くは貨幣の価値を感じない投資のしかたをしていた。

それは、為替ヘッジ付きの日本株投資だ。
ウォーレン・バフェット氏率いるバークシャー・ハザウェイが円債で日本株購入資金を調達するのもこの一類型。
外国人は、日本株の名目株価が有望と思っても、日本円には懸念を感じている。
だから、円売りと日本株買いをセットにしている。
日本株の価値に投資しているのではなく、名目株価に投資しているのだ。

こうした投資について、日本株高・円安が巻き戻すとどうなるだろう。
為替はヘッジ済みだから（オプションによるヘッジででもない限り）円高に妙味はない。
つまり、円の価値が戻る恩恵を受けられないまま、名目株価下落の直撃を受けるのである。
彼らは今回、日本株急落について大きな恐怖を感じ、売却を急いだのではないか。

5日の日本市場の下げは凄まじかった。
しかも、株価指数で大きなウェイトを持つような、業績好調な主要株での大きな下げが目立った。
そこには2種類の投資家、いずれも円高を喜ばない投資家がいたのではないか。
方や貨幣錯覚で円高のありがたさを感じられない投資家、方やそもそも円高の妙味を放棄していた投資家である。